DEME uit het Belgische Zwijndrecht is een grote concurrent van Boskalis uit het Nederlandse Papendrecht. Het Belgische bedrijf vormt samen met het Chinese CHEC (China Harbour Engineering Company), het eveneens Belgische bedrijf Jan De Nul en de Nederlandse ondernemingen Van Oord en Boskalis de top 5 van grootste baggeraars ter wereld.

DEME staat voor Dredging, Environmental and Marine Engineering. Het bedrijf is behalve in baggeren ook groot in het aanleggen van windmolenparken op zee. Het orderboek heeft momenteel een omvang van 4,5 miljard euro en DEME is met Boskalis in de race voor de bouw van een gigantisch energie-eiland in de Deense Noordzee.

Met de beursgang wordt DEME losgeknipt van het Belgische bouwbedrijf CFE, waarbinnen het goed is voor meer dan twee derde van de omzet (2,2 miljard op 3,2 miljard euro in 2020). Analisten drongen hier al langer op aan, opsplitsing zou verborgen waarde ontsluiten. Er zijn verschillende opties om nu al een belang te nemen in DEME.

1. DEME is te koop via beursgenoteerd moederbedrijf CFE
Beleggers die in de zomer aandelen DEME willen hebben kunnen dus nu al CFE kopen, want de beursgang zal naar verwachting plaatsvinden door een ‘spin-off’: de toekenning van aandelen DEME aan de aandeelhouders CFE. Daarvoor moet nog wel een buitengewone algemene vergadering van aandeelhouders worden gehouden, waarin minimaal 75 procent van het vertegenwoordigde aandelenkapitaal voor de splitsing zal moeten stemmen.

Het aandeel CFE kost nu zo’n 117 euro, wat 22,5 keer de verwachte winst is voor het komende boekjaar.

* = taxatie, bron: Bloomberg, peildatum 27 december 2021

Dat is duidelijk duurder dan Boskalis, dat voor minder dan 20 keer de verwachte winst in 2022 over de toonbank gaat en ook een hoger dividendrendement heeft.

* = taxatie, bron: Bloomberg, peildatum 27 december 2021

2. Indirect belang via de beursgenoteerde houdstermaatschappij Ackermans & van Haaren
Er is nog een manier om nu al een belang te nemen in de toekomstige beursnotering van DEME: het aandeel Ackermans & van Haaren (AvH). AvH is een houdstermaatschappij die een belang van 62,1 procent heeft in CFE. Dat belang is bij de huidige koers 1,85 miljard euro waard, goed voor ongeveer een derde deel van de beurswaarde van AvH die 5,5 miljard euro bedraagt.

Ackermans & van Haaren uit Antwerpen is onderdeel van de Bel20 Index en heeft behalve in DEME ook belangen in private banking (Delen Private Bank, Bank J. Van Breda en Co en Bank de Kremer), vastgoedontwikkeling en energie.

AvH lijkt echter niet voornemens DEME snel af te stoten. Topman Jan Suykens van Ackermans & van Haaren zei eerder deze maand in de Belgische pers dat DEME veel meer waard is dan Boskalis. Een opvallende uitspraak, want Boskalis is in veel opzichten (iets) groter dan DEME en maakt ook meer winst.

Maar DEME is toch wel een ander bedrijf, aldus Suykens in de Belgische krant De Tijd:
“Dankzij de Amerikaanse contracten gaat het orderboek van DEME in de richting van ruim 6 miljard euro. (…) Gebaseerd op de historische orderboeken halen we nu een ebitda van 450 à 500 miljoen euro en een nettowinst tussen 100 en 150 miljoen. Ik hoor analisten over de opsplitsing zeggen dat ze aan DEME nu eindelijk een waardering kunnen geven die in lijn ligt met de beursgenoteerde Nederlandse baggergroep Boskalis. Ik zeg hen dat DEME vanuit zijn dominante marktpositie en zijn visie op offshore- en hernieuwbare energie een 'multiple' waard is van Boskalis, dat veel meer actief is in de traditionele olie- en gasoffshoresector.”

Volgens analisten van KBC Securities ligt de ondernemingswaarde van DEME maar 200 miljoen euro onder de ondernemingswaarde van de hele CFE-groep. Beleggers die nu CFE kopen (beurswaarde 3 miljard euro) kopen dus DEME en krijgen er het bouwbedrijf in die visie bijna gratis bij.

Boskalis is 3,3 miljard euro waard op de beurs. Als de topman van Ackermans & van Haaren gelijk heeft en DEME inderdaad meer waard zou moeten zijn wordt het verhaal nog mooier.

Maar beleggers kunnen dus ook nog voor AvH gaan. Het belang in DEME is daar goed voor een derde van de waarde en dat kan dus nog een stuk meer worden, als de vooruitzichten van Suykens uitkomen na de splitsing.

* = taxatie, bron: Bloomberg, peildatum 27 december 2021

Op 24 keer de winst over 2020 lijkt AvH wel aan de prijzige kant, maar de winst over dat jaar werd gedrukt door de onder corona tegenvallende resultaten bij met name de bouwactiviteiten van CFE. De private bankingactiviteiten waren in 2020 duidelijk winstgevender dan in 2019. De winst uit Marine Engineering & Contracting, waar CFE en DEME onder vallen, halveerde echter bijna.

Worden de resultaten van CFE en DEME eruit gefilterd en zou AvH ervoor kiezen de maritieme activiteiten tegen de huidige beurskoersen (dus voor 1,85 miljard euro) af te stoten, dan betalen beleggers voor de overige activiteiten van AvH nog maar 19 keer de winst over het jaar 2020 en circa 12 keer de winst over 2021.

De financiële tak van AvH doet het momenteel goed in vermogensbeheer, groeit sterk en betreedt nieuwe markten (waaronder Nederland).

AvH richt zich met zijn private-equitytak via niet-beursgenoteerde bedrijven op belangrijke trends zoals klimaatverandering, hernieuwbare energie en duurzame landbouw. Dat moet volgens analisten op termijn lonen, want de koopadviezen overheersen. Dat geldt overigens ook voor CFE en Boskalis. Maar een belegger die een keuze moet maken uit deze drie aandelen, zou bij de huidige analistenverwachtingen voor AvH moeten gaan.

CFE zonder DEME
Het is de vraag wat CFE nog voorstelt zonder DEME. De cijfers over de afgelopen twee jaar voorspellen wat dat aangaat niet veel goeds. Omzet en resultaat van CFE worden voor het leeuwendeel gedragen door DEME. Ongeveer 70 procent van de omzet kwam in 2019 en 2020 van het baggerbedrijf, het bruto (ebitda) resultaat van DEME was zo ongeveer gelijk aan dat van de gehele groep. Het nettoresultaat was in coronajaar 2020 bij DEME zelfs ruim vier keer zo groot als dat van CFE als geheel, waar de bouwactiviteiten dus verlieslatend waren.

* = taxatie, bron: Jaarverslagen 2020 DEME, CFE

Vermoedelijk is CFE zonder DEME nog maar heel weinig waard voor beleggers. Analisten voorspellen wel een herstel in de winstgevendheid na 2021, maar het verleden leert dat het voorspellen van winst bij bouwbedrijven toch ook een vorm van Russisch roulette is: het gaat af en toe helemaal mis.

Met het oog op het ingeprijsde herstel van de bouwactiviteiten van CFE kan het lonen om te wachten op de afsplitsing van DEME, om daarmee een pure belegging in het bagger- en offshorebedrijf te doen.

Met het aandeel Ackermans & van Haaren kunnen beleggers ook een deelbelang in DEME verkrijgen. Daarnaast beleggen zij daarmee relatief voordelig in een gespreide onderliggende investeringsportefeuille van enkele ondernemingen die niet op de beurs zelf te koop zijn. De onzekere resultaten van CFE en de afhankelijkheid van de investeringsbeslissingen van AvH zijn hier wel punten om rekening mee te houden.

Met de cijfers in dit artikel kunt u zelf een oordeel vellen. De links naar de VEB Stockscreeners helpen u ongetwijfeld ook verder.